Costa Rica vista por el FMI a Mayo 2017

Proyecta un menor crecimiento económico este año, impulsado por un debilitamiento de los términos de intercambio y condiciones financieras más restrictivas, causadas por el elevado déficit fiscal.

Martes 16 de Mayo de 2017

Del comunicado del Fondo Monetario Internacional:

I. Evolución reciente
1. El producto y el crecimiento están en su nivel potencial, mientras que la inflación se ha tornado positiva y está creciendo de manera moderada.

  • En 2016, la actividad creció a su tasa tendencial estimada de alrededor del 4¼ por ciento, mientras que la brecha del producto prácticamente se cerró. El fuerte crecimiento de las exportaciones, la mejora de los términos de intercambio generada por la continua disminución de los precios del petróleo y las condiciones financieras favorables contribuyeron al crecimiento, a pesar de la consolidación fiscal moderada y de una desaceleración de la inversión por la finalización de algunos proyectos de gran envergadura.
  • Luego de que el Banco Central recortara fuertemente la tasa de política monetaria en 350 puntos básicos en respuesta al brusco descenso de los precios del petróleo, la tasa de inflación se volvió positiva en el segundo semestre de 2016 y alcanzó el 1⅔ por ciento interanual en abril de 2017. Las expectativas inflacionarias se mantienen estables dentro del rango meta pero cerca de su límite superior desde inicios de 2016. El Banco Central ya comenzó a retirar el estímulo monetario con un aumento de 75 puntos básicos en la tasa de política en abril.

2. El colón se depreció moderadamente, mientras que las reservas cayeron a pesar de la reducción del déficit en cuenta corriente. Con una tasa de inflación promedio cercana a cero y una depreciación de alrededor de 3 por ciento del tipo de cambio nominal frente al dólar de EE.UU., el tipo de cambio efectivo real (TCER) basado en el índice de precios al consumidor se depreció 1½ por ciento en 2016. Al mismo tiempo, el TCER de equilibrio se apreció ligeramente, impulsado por el crecimiento de la productividad. En líneas generales, la misión estima que la posición externa de Costa Rica estaba equilibrada hacia fines de 2016. Eso se confirma con la persistente fortaleza de las exportaciones y la IED. El dinamismo de las exportaciones y los precios todavía bajos del petróleo contribuyeron a que siguiera reduciéndose el déficit en cuenta corriente a alrededor de 3¼ por ciento del PIB en 2016. Sin embargo, la caída en la oferta de divisas, a causa de la reducción del financiamiento presupuestario externo, y el aumento de la demanda de divisas por parte del sector privado, que el Banco Central atendió parcialmente, generó una caída de EUA$ 260 millones en las reservas, alcanzando un nivel de EUA$ 7.600 millones, aún por encima de la métrica de adecuación de las reservas calculada por el FMI. El aumento de la demanda de divisas por parte del sector privado se debió a la brusca caída en la prima de ahorro en colones y a las expectativas de depreciación. Estas tendencias continuaron a principios de 2017, con una pérdida adicional de alrededor de EUA$ 300 millones en las reservas y una depreciación del colón de cerca de 1¾ por ciento.

3. El déficit fiscal es aún elevado y la relación deuda/PIB continúa en aumento. En 2016, los esfuerzos del Gobierno en pos de reducir la evasión fiscal de las personas físicas y contener el aumento del gasto salarial redujo el déficit primario en ½ por ciento del PIB, a 2½ por ciento del PIB. La caída en los costos de financiamiento interno y el incremento en el uso de bonos a tasa flotante y denominados en moneda extranjera mantuvieron estable el gasto en intereses, por lo que el déficit global cayó a 5¼ por ciento del PIB y la deuda pública llegó a 45 por ciento del PIB. Se espera que ciertas medidas aprobadas por el Congreso en 2016, principalmente para combatir la evasión fiscal y reducir las transferencias a instituciones descentralizadas, den como resultado un nuevo ahorro de alrededor de ¾ por ciento del PIB. Sin embargo, las ganancias obtenidas gracias a esas medidas en 2017–18 quedarán en gran parte neutralizadas por recientes fallos judiciales que ordenan el cumplimiento de las disposiciones en materia de asignación para incrementar el gasto social y en educación.

4. Las condiciones financieras se relajaron gradualmente en 2016 y ahora son prácticamente neutras. Tras haberse incrementado a lo largo de 2015, las tasas de interés activas en términos reales cayeron sin pausa en 2016 hasta estabilizarse al final de año, mientras continuaba el traslado de los recortes en la tasa de política monetaria y las expectativas inflacionarias permanecían estables. Al mismo tiempo, el TCER se depreció y el crédito empezó a desacelerarse a fines de 2016, presionado por la desaceleración de los préstamos en moneda extranjera. En conjunto, el efecto combinado de las tasas de interés reales, el TCER, el crédito, los depósitos y los precios de las viviendas sugiere que las condiciones financieras no estimulan ni perjudican la actividad económica desde fines de 2016.

5. El sistema financiero parece sólido, aunque la dolarización sigue siendo una fuente de vulnerabilidad El crecimiento del crédito se mantiene congruente con una profundización financiera saludable y no hay indicios de una acumulación significativa de riesgo financiero. El capital está muy por encima de los requisitos regulatorios, y los indicadores de liquidez son robustos. Sin embargo, la elevada dolarización del crédito y los pasivos bancarios genera riesgos crediticios y de financiamiento relacionados con la moneda extranjera. Últimamente, la dependencia excesiva de créditos externos ha incrementado la ya elevada exposición a la volatilidad de mercado a causa del alto riesgo soberano percibido. No obstante, las autoridades ya han tomado medidas para enfrentar estos riesgos (ver párrafo 16).

II. Perspectivas y riesgos
6. Con la aprobación de un paquete fiscal que difícilmente se concrete debido al ciclo político, la actividad económica se desacelerará ligeramente, mientras que la inflación volverá al rango meta. Nuestro escenario base no prevé ningún ajuste fiscal más allá de las medidas ya aprobadas para combatir la evasión fiscal y reducir las transferencias. Se espera que el crecimiento se disminuirá levemente a 4 por ciento en 2017, impulsado por un debilitamiento de los términos de intercambio y condiciones financieras más restrictivas, a causa del elevado déficit fiscal. Se prevé que el estímulo monetario pasado, la disminución de los efectos base de las reducciones pasadas del precio del petróleo y la reciente depreciación moderada del tipo de cambio lleven la inflación al punto medio del rango meta, de entre 2 y 4 por ciento, para fin de año. Se espera que las condiciones financieras se vayan endureciendo gradualmente por las necesidades financieras del sector público, persistentemente elevadas, y el aumento de las tasas internacionales. En consecuencia, el crecimiento potencial se desacelerará debido a que las tasas de interés en aumento pesarán sobre la inversión privada. El déficit en cuenta corriente crecerá marginalmente hasta el 4 por ciento del PIB aproximadamente a medida que los precios del petróleo se recuperen, a pesar de un modesto efecto positivo de la reciente depreciación de las exportaciones.

7. Se observan riesgos externos e internos en las perspectivas Las condiciones financieras mundiales, marcadamente más rígidas por la normalización mundial más rápida de la política monetaria, un nuevo y sustancial fortalecimiento del dólar de EE.UU. y un aumento de las primas de riesgo por una posición fiscal más débil en Estados Unidos, podrían perjudicar a Costa Rica, dada su precaria situación presupuestaria, la dependencia bancaria del financiamiento externo y la elevada dolarización del crédito. Además, la economía abierta de Costa Rica podría sufrir los daños de un posible revés en la integración comercial y de la adopción de políticas más cerradas en las economías avanzadas, y de una desaceleración más profunda que lo previsto en sus socios comerciales. La IED podría verse perjudicada por una reducción significativa de la tasa efectiva del impuesto a las sociedades en Estados Unidos, aunque cabe esperar que el impacto no sea mayor, dada la importancia de los factores de estímulo a la inversión en Costa Rica: sobre todo, la calificada fuerza laboral, las sólidas instituciones y el respeto por la ley y los derechos de propiedad. Otros riesgos a la baja son, por ejemplo, una depreciación sustancial de la moneda, que podría provocar un aumento de los préstamos en mora debido a la elevada dolarización del crédito en el sistema bancario. A nivel interno, los persistentes déficits fiscales elevados y el aumento de la deuda pública hacen a la economía vulnerable a cambios bruscos en las condiciones del mercado financiero y a la confianza de los inversionistas. El reciente aumento de la utilización de bonos a tasa flotante y denominados en dólares de EE.UU. podría exacerbar esos riesgos.

III. Diálogo sobre políticas
8. El desafío clave consiste en reducir las vulnerabilidades económicas a largo plazo mientras se mantiene una combinación de políticas adecuada para las condiciones cíclicas actuales. Es fundamental restaurar la sostenibilidad fiscal tan pronto como sea posible, a fin de mitigar las consecuencias adversas para la estabilidad macroeconómica. Es necesario reforzar el marco de política monetaria y la supervisión del sistema financiero. Por último, se necesitan reformas estructurales para impulsar el crecimiento potencial e inclusivo.

A. Combinación de políticas a corto plazo
9. La misión recomienda un ajuste fiscal, combinado con una reducción gradual de la flexibilización monetaria. Se espera que el déficit primario vuelva a ampliarse y llegue al 2¾ por ciento del PIB en 2017, principalmente a causa de los fallos judiciales recientes de la Sala Constitucional. En este sentido, las autoridades deben profundizar los esfuerzos administrativos para controlar el gasto y movilizar el ingreso a fin de minimizar o incluso eliminar el deterioro. Además, la misión respalda enfáticamente la intención de las autoridades de seguir buscando la aprobación de las medidas de consolidación adicionales, en consonancia con el paquete presentado ante la Asamblea Legislativa (ver párrafo 11). Dada la orientación monetaria expansiva actual —con la tasa de política monetaria ubicada en un nivel considerablemente menor a la tasa neutral estimada— y los rezagos en la transmisión de la política monetaria, la misión recomienda que el Banco Central continúe revirtiendo el ciclo de relajamiento, y que lo haga rápidamente, en especial si la inflación se acelera por encima de las proyecciones y aumentan las expectativas inflacionarias.

B. Salvaguardar la sostenibilidad fiscal
10. Se necesita un ajuste fiscal gradual de un 3 por ciento del PIB a mediano plazo, a fin de estabilizar la relación de deuda pública en torno a niveles prudentes. Sin acciones de política adicionales, el déficit primario retornaría a un nivel de casi el 3 por ciento del PIB a mediano plazo. El déficit del gobierno central llegaría al 8 por ciento del PIB, por el aumento del gasto en intereses y el gasto en educación, dispuestos por la Constitución. La deuda pública llegaría al 65 por ciento del PIB en 2022, con un crecimiento sostenido a partir de entonces. Esos factores podrían socavar seriamente la confianza de los inversionistas. Ante esa situación, la misión estima que se necesita un ajuste fiscal del 3 por ciento del PIB, aplicado principalmente en 2018–20, para estabilizar la deuda en un nivel inferior al 50 por ciento del PIB: aproximadamente un ¾ por ciento del PIB menor que la brecha de sostenibilidad estimada en la última Consulta del Artículo IV, lo que refleja el efecto neto de las mejoras de las medidas administrativas y legislativas ya adoptadas, y los gastos adicionales correspondientes a los fallos judiciales recientes de la Sala Constitucional.

11. El personal destaca que solo el plan de ajuste fiscal más ambicioso propuesto por las autoridades puede cerrar la brecha de sostenibilidad. La principal propuesta de consolidación de las autoridades, combinada con medidas administrativas sostenidas para controlar el gasto salarial, permitiría lograr el ajuste necesario del 3 por ciento del PIB. Los elementos clave del paquete son las reformas del IVA y el impuesto sobre la renta, que comprende el aumento gradual de la alícuota del IVA, combinado con transferencias para compensar a los estratos más pobres de la población. Además, a fin de mantener el equilibrio entre las medidas de ingreso y gasto, es fundamental incluir en el conjunto las leyes de empleo público y responsabilidad fiscal. Esto también es necesario para conseguir apoyo de la Asamblea Legislativa para la aprobación de dicho plan. En contraste, un paquete alternativo, sometido informalmente a la consideración de las fracciones legislativas, que se concentraba principalmente en ampliar la base imponible del IVA y el impuesto sobre la renta, representaría en el mejor de los casos un 1½ por ciento del PIB. El déficit se debe principalmente a la eliminación de los aumentos de la tasa del IVA, incluso si se contrarresta con una compensación menos generosa para las familias de bajo ingreso.

12. Es preciso aplicar reformas ambiciosas para garantizar la sostenibilidad financiera a largo plazo de los regímenes de pensiones. La misión insta a las fuerzas políticas y sociales a alcanzar un consenso en torno a las propuestas presentadas ante la Asamblea Legislativa para resolver el déficit actuarial del régimen de pensiones del Poder Judicial, el cual se espera que requerirá de apoyo presupuestario en el futuro cercano. La misión también respalda las recomendaciones de un informe actuarial independiente que aconseja cambios paramétricos importantes para resolver los desequilibrios del régimen de reparto, el cual estará bajo presiones en el largo plazo como resultado de la maduración del sistema y el envejecimiento de la población. Las recomendaciones del informe incluyen recortar la tasa de reemplazo, aumentar la tasa de contribución, y en el largo plazo elevar gradualmente la edad de jubilación.

C. Modernizar el marco de política monetaria y cambiaria
13. La misión recomienda un avance sostenido hacia un sistema de metas de inflación totalmente desarrollado. En 2016, el Banco Central logró mantener las expectativas inflacionarias dentro del rango meta, mientras que el tipo de cambio tuvo un comportamiento más flexible. Si bien celebrando esa situación, y también observando que el tipo de cambio real se estima en la actualidad en línea con los fundamentales de la economía (ver párrafo 2), la misión recomienda proseguir con la flexibilización del tipo de cambio y generar una mayor transparencia en relación con los factores que activan la regla de intervención cambiaria, al mismo tiempo que se profundiza el mercado cambiario (ver párrafo 14). Así sería posible aumentar la confianza en las metas de inflación como objetivo clave del Banco Central, mejorar el desempeño del tipo de cambio como mecanismo para absorber shocks, limitar las pérdidas adicionales de reservas e inducir a los participantes del mercado a internalizar el riesgo cambiario, lo que reduciría los descalces y desalentaría la dolarización.

14. El Banco Central está profundizando de manera apropiada el mercado cambiario, lo que propicia una mayor tolerancia respecto de la flexibilidad del tipo de cambio. Las autoridades introducirán en julio de 2017 un sistema de subastas de divisas de precio único entre los intermediarios autorizados, a realizarse antes del comienzo de cada sesión de operaciones en el mercado continuo, Monex. La medida apunta a consolidar la demanda y la oferta de divisas, a fin de generar un ancla para el Monex. Se prevé que esto mejore la liquidez y la formación de precios, además de lograr que el tipo de cambio dependa menos de las operaciones de unas pocas entidades grandes. En abril, las autoridades aplicaron nuevas medidas prudenciales para reducir los incentivos a la especulación cambiaria de los bancos. Si son satisfactorias, esas medidas reducirían las intervenciones del Banco Central en el mercado cambiario.

D. Estabilidad financiera
15. La misión considera que los descalces de moneda, el aumento del apalancamiento de los hogares, la exposición soberana y el nivel neto elevado de pasivos denominados en moneda extranjera representan riesgos para la estabilidad financiera. Aunque nuestras pruebas de tensión indican que el sistema bancario tiene capacidad de resistencia, con reservas de capital y colchones de liquidez suficientes, persisten cuatro vulnerabilidades. En primer lugar, la elevada proporción de préstamos denominados en moneda extranjera y el hecho de que se otorguen a prestatarios sin cobertura exponen el sistema al riesgo crediticio, a través del riesgo cambiario. En segundo lugar, el aumento sostenido del apalancamiento de los hogares, combinado con la información incompleta sobre la deuda total de los prestatarios (incluida la deuda con entidades comerciales no bancarias), pone en riesgo la calidad de los activos de los bancos. En tercer lugar, la acumulación sostenida de deuda pública expone a los bancos al riesgo soberano, que podría aumentar en caso de que no haya ajuste fiscal y cuando las condiciones monetarias mundiales comiencen a ser más estrictas. Por último, el nivel elevado de pasivos netos de bancos extranjeros puede crear un riesgo de liquidez si las condiciones financieras mundiales empeoran o si las relaciones con bancos corresponsales sufren interrupciones.

16. Las autoridades introdujeron de manera adecuada varias regulaciones tendientes a abordar estos riesgos, pero posiblemente se necesiten más. En 2016, sobre la base de medidas anteriores, los supervisores introdujeron requisitos de capital más altos para las hipotecas con relaciones préstamo/valor elevadas o en moneda extranjera otorgadas a prestatarios sin cobertura, definieron provisiones adicionales para todos los préstamos en moneda extranjera para prestatarios sin cobertura, e introdujeron provisiones anticíclicas. En abril de 2017, los supervisores propusieron modificar la regulación de los requisitos mínimos de capital para el riesgo de mercado, a fin de proteger la adecuación de capital de los bancos contra las pérdidas generadas por los movimientos cambiarios, de acuerdo con las directrices de Basilea III. Si bien el crédito en moneda extranjera se desaceleró, las autoridades deberían considerar medidas adicionales de mitigación del riesgo, en especial si los créditos en moneda extranjera se aceleran o si las exposiciones bancarias en moneda extranjera no decrecen de manera suficiente.

17. La misión aconseja ejecutar las recomendaciones pendientes del Programa de Evaluación del Sector Financiero (PESF) de 2008 y las normas de Basilea III, para reforzar la capacidad de resistencia del sistema financiero. Aunque el avance en la adopción de la supervisión basada en el riesgo fue sustancial, otras áreas del PESF no registraron sino avances limitados, en especial la gestión de crisis y el marco de resolución bancaria. La situación será analizada en la próxima Evaluación de la Estabilidad del Sector Financiero. También creemos que la ejecución de los requisitos mínimos de capital y las normas de liquidez de Basilea III beneficiarían al marco normativo, por lo que respaldamos el plan de las autoridades para implementar en 2018 un coeficiente de financiación estable neta, además del indicador de cobertura de liquidez promulgado en 2015.

18. Alentamos la colaboración regional en términos de supervisión financiera y fortalecimiento de las normas de lucha contra el lavado de dinero y el financiamiento del terrorismo (ALD/LFT) transfronterizos . La misión recomienda ejecutar una supervisión regional de las entidades con operaciones transfronterizas a través de la asociación regional de supervisores bancarios, a fin de evaluar y mitigar los riesgos compartidos y los riesgos secundarios. La armonización de las normas prudenciales de toda la región también promovería la coordinación normativa y de supervisión. Adicionalmente, Costa Rica debe implementar firmemente las medidas legislativas recientemente aprobadas para remediar las deficiencias de su régimen de ALD/LFT identificadas por el Grupo de Acción Financiera. La inclusión en la lista de jurisdicciones con debilidades estratégicas en este ámbito podría obstaculizar el acceso de las instituciones financieras internas al sistema financiero internacional.

E. Reformas estructurales
19. Se necesitan reformas estructurales para mantener la competitividad, impulsar el crecimiento potencial y lograr que éste sea más inclusivo. Costa Rica tiene una mejor posición que la mayoría de los países de América Latina en las clasificaciones de competitividad internacional, pero no debe conformarse. La mejora de la infraestructura de transporte y de la eficiencia del gasto público —en especial en el área de educación— y las políticas de competencia podrían acelerar el crecimiento potencial y promover la inclusión. La enmienda del sistema de fijación de precios de la electricidad, tendiente a mejorar la disciplina en relación con los costos y así creando las condiciones para reducir las tarifas, también promovería el crecimiento económico. La expansión de la política de cuidado de niños debería mejorar la participación femenina en la fuerza laboral. Una transformación sectorial sostenida a favor de los servicios con mayor valor agregado y alto crecimiento, complementada con una inversión pública y un entorno regulatorio apropiados, reforzarían la capacidad de resistencia de la economía ante el cambio climático y mitigarían el impacto regresivo sobre la distribución del ingreso.

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